東阿阿膠：驢皮漲價致成本上升 阿膠塊提價保證質(zhì)量

　　事件：5月19日有媒體報道東阿阿膠(43.64,-0.24,-0.55%)毛利率高，大幅提價損害消費(fèi)者利益。

　　驢皮價格上漲是阿膠提價主要原因：驢皮是生產(chǎn)阿膠的主要原料，與豬、禽、牛、羊等產(chǎn)業(yè)相比，驢產(chǎn)業(yè)不具備產(chǎn)業(yè)優(yōu)勢，我國毛驢存欄量逐年下降，一等驢皮收購價格已經(jīng)從2000年的20元/張上漲至2011年的220元/張，11年時間上漲10倍。在驢皮成本上漲的背景下，部分阿膠小廠家用驢皮下腳料和騾子皮、馬皮等冒充整張驢皮生產(chǎn)阿膠，公司堅持選用整張優(yōu)質(zhì)驢皮，阿膠高價格背后是高質(zhì)量和高成本，讓消費(fèi)者吃上“放心阿膠”。近期蜀中制藥“復(fù)方丹參片低價造假事件”就是中成藥行業(yè)的一個警示。

　　公司毛利率高是行業(yè)屬性：制藥行業(yè)研發(fā)、技術(shù)壁壘高，藥品上市需經(jīng)過臨床前研發(fā)、臨床研究、報批等過程，因此毛利率和費(fèi)用率普遍較高。品牌制藥企業(yè)如云南白藥(58.15,-0.93,-1.57%)、東阿阿膠、片仔癀(66.00,-0.40,-0.60%)、天士力(40.29,-0.32,-0.79%)等，制藥業(yè)務(wù)毛利率都在65%以上，與同類企業(yè)相比東阿阿膠毛利率并不算高。

　　阿膠非生活必需品，價格不受政策限制：從產(chǎn)品屬性來看，阿膠主要用于補(bǔ)氣血，具有保健品屬性，與糧食、食用油等生活必需品有本質(zhì)上的差異。從政策來看，阿膠不是發(fā)改委定價產(chǎn)品，2010年之前只需在各省發(fā)改委備案最高零售價，2011開始阿膠價格由企業(yè)自主制定。

　　下半年阿膠銷量恢復(fù)，維持買入評級：我們維持公司2011-2013年每股收益1.35元、1.86元、2.38元，同比分別增長51%、38%、28%，對應(yīng)的預(yù)測市盈率分別為34倍、25倍、19倍。阿膠塊價值回歸、阿膠漿銷量上升、保健品空間巨大，公司致力于打造“滋補(bǔ)第一品牌”。在阿膠塊這一產(chǎn)品上，公司是我們定義的“藥中茅臺”，下半年進(jìn)入消費(fèi)旺季，阿膠塊銷量逐步恢復(fù)，盈利可能超預(yù)期，我們維持“買入”評級。

　　(作者:婁圣睿)